[{"data":1,"prerenderedAt":292},["ShallowReactive",2],{"$fweYGMQqw0vQL2z_ZU0v2jW0qf6EFeo_geLLXVFZNCqM":3,"letter-1980":287},[4,10,14,18,23,27,31,35,39,43,47,51,55,59,64,68,72,76,80,84,88,92,96,101,105,109,113,117,121,125,129,133,137,142,146,150,154,158,162,166,170,174,178,183,186,190,193,196,199,203,207,211,215,220,224,228,232,236,240,244,248,252,256,261,265,269,273,278,283],{"slug":5,"year":5,"decade":6,"title":7,"description":8,"lang":9},"1957","1950s","1957年巴菲特致股东的信","1957年证券市场的综合分析 在去年写给合伙人的信中，我写道：我认为股市整体价格高于内在价值，主要是蓝筹股估值过高。如果确实如此，所有股票都存在大幅下跌的风险，无论是否低估。无论如何，我认为，五年之后回过头来看，人们不太可能觉得现在的价格很便宜。就算大规模熊市出现，我们的套利类(workouts)部","zh",{"slug":11,"year":11,"decade":6,"title":12,"description":13,"lang":9},"1958","1958年巴菲特致股东的信","1958年股市的整体情况 我有位朋友，他管理一只中等规模的投资信托，最近他写了这样一句话：“美国人典型的性格特征是善变，这种性格造就了1958年的股票市场，如果要用一个词来形容1958年他们在股市上的情绪，这个词就是“亢奋”。",{"slug":15,"year":15,"decade":6,"title":16,"description":17,"lang":9},"1959","1959年巴菲特致股东的信","1959年股市的整体情况： 道指是人们衡量股市表现最常用的指数，但是1959年道指有些失真。去年，道指从583上涨到679，涨幅16.4%，加上股息，持有道指的投资者收益率是19.9%。",{"slug":19,"year":19,"decade":20,"title":21,"description":22,"lang":9},"1960","1960s","1960年巴菲特致股东的信","1960年股市的整体情况 1959年，道指从583点到679点，上涨16.4%，我说指数有些失真。当年，几乎所有投资公司都赚钱了，但是其中只有不到10%赶上或超过了道指涨幅。另外，道琼斯公用事业指数略微下跌，道琼斯铁路指数大幅下跌。",{"slug":24,"year":24,"decade":20,"title":25,"description":26,"lang":9},"1961","1961年巴菲特致股东的信","编者按：巴菲特在1962年写了两封致股东的信。 1961年7月22日信",{"slug":28,"year":28,"decade":20,"title":29,"description":30,"lang":9},"1962","1962年巴菲特致股东的信","主要关于合伙人的协议 今年把很多投资都放在了(非上市)公司控制上，因而如果把Dempster的股份估计为50美元一股的话，我们的总资产到十月底约增加了5.5%。今年道琼斯的表现不好（因此我们跑赢道琼斯指数22.3个百分点），如果表现好的话，我们的相对业绩就将会变得很难看。我们今年的业绩有40%可以归",{"slug":32,"year":32,"decade":20,"title":33,"description":34,"lang":9},"1963","1963年巴菲特致股东的信","上半年的表现 在1963年的上半年，道琼斯指数从652.10上升到706.88点。如果有人在这段时间内持有道琼斯成分股，考虑到红利的获得，上半年的收益将超过10%.",{"slug":36,"year":36,"decade":20,"title":37,"description":38,"lang":9},"1964","1964年巴菲特致股东的信","上半年的表现 由于我全家将于6月23日前往加利福利亚州度假，因此我在这里总结的市场水平是截止到今年6月18日的市场表现，而不是6月底。",{"slug":40,"year":40,"decade":20,"title":41,"description":42,"lang":9},"1965","1965年巴菲特致股东的信","致合伙人： 我们对贫穷的战争在1965年取得了胜利，具体说来，我们的财产比去年年底多了$12,304,060。我们在今年取得了47.2%的收益，而同期的道琼斯指数只增长了14.2%。",{"slug":44,"year":44,"decade":20,"title":45,"description":46,"lang":9},"1966","1966年巴菲特致股东的信","1966年上半年 致合伙人：",{"slug":48,"year":48,"decade":20,"title":49,"description":50,"lang":9},"1967","1967年巴菲特致股东的信","1967年巴菲特致股东的信 上半年的表现",{"slug":52,"year":52,"decade":20,"title":53,"description":54,"lang":9},"1968","1968年巴菲特致股东的信","1968年巴菲特致股东的信 上半年业绩",{"slug":56,"year":56,"decade":20,"title":57,"description":58,"lang":9},"1969","1969年巴菲特致股东的信","致各位合伙人： 大约18个月前，我写信告诉大家，因为环境的改变，因为我个人情况的改变，我有必要调整一下我们未来的业绩目标。",{"slug":60,"year":60,"decade":61,"title":62,"description":63,"lang":9},"1971","1970s","1971年巴菲特致股东的信","致伯克希尔.哈撒韦公司全体股东： 今天很高兴报告我们 1971 年的营业利润，扣除资本利得，我们的股东权益比年初增加了 14%。这个结果大大高于美国工业平均值，而且是在我们纺织业务对利润贡献不大的情况下，这些都归功于我们五年前开始的业务重组。我们管理层的主要目标仍然是提高资产报酬率和净资产收益率。但",{"slug":65,"year":65,"decade":61,"title":66,"description":67,"lang":9},"1972","1972年巴菲特致股东的信","致伯克希尔·哈撒韦全体股东： 1972年伯克希尔·哈撒韦的营业利润令人兴奋的达到了年初股东权益的19.8%。这些业绩都记录在我们所有的主要业务当中。但最大的利润贡献是我们的保险承保利润。保费利润已经超过了我们的历史平均水平，甚至要比我们未来的利润还要高。",{"slug":69,"year":69,"decade":61,"title":70,"description":71,"lang":9},"1973","1973年巴菲特致股东的信","致伯克希尔·哈撒韦全体股东： 1973年我们的财务状况是比较令人满意的。营业利润11,930,592美元，初始股东权益回报率达17.4%。虽然每股的营业利润从11.43美元上升至12.18美元，但和1972年的19.8%的股东权益回报率相比，权益利润有所下跌。这是因为股东投资的增加并不相当于利润的增",{"slug":73,"year":73,"decade":61,"title":74,"description":75,"lang":9},"1974","1974年巴菲特致股东的信","致伯克希尔·哈撒韦全体股东： 1974年公司整体运营业绩并不令人满意，原因在于我们的保险业务表现不好。在去年年报中已预测盈利的下降，但是下降的程度却是意料之外的。1974 年运营收入为 $8,383,576，每股$8.56，初始股东权益回报率为10.3%。这是自1970年以来最差的已实现净资产收益率",{"slug":77,"year":77,"decade":61,"title":78,"description":79,"lang":9},"1975","1975年巴菲特致股东的信","致伯克希尔·哈撒韦全体股东： 去年讨论公司1975年的前景时，我们预测今年的前景不是那么令人满意。不幸的是，这个预言成真了。1975年我们的营业利润为6,713,592美元，也就是每股收益6.85美元，初始股东权益回报率为7.6%。这是自1967年以来最低的回报率。然而，正如这封信后面分析的那样，营",{"slug":81,"year":81,"decade":61,"title":82,"description":83,"lang":9},"1976","1976年巴菲特致股东的信","致伯克希尔·哈撒韦全体股东： 两年惨淡业绩后，1976年经营业绩明显改善。去年我们预计保险承保业的进程将决定我们收益的大小。最终，收益超过了我们的最高预期。这在很大程度上取决于国家赔偿公司Phil Liesche管理团队的杰出成绩。",{"slug":85,"year":85,"decade":61,"title":86,"description":87,"lang":9},"1977","1977年巴菲特致股东的信","致伯克希尔·哈撒韦公司的全体股东： 1977年本公司的营业净利为2,190万美元，每股约当22.54美元，表现较年前的预期稍微好一点，在这些盈余中，每股有1.43美元的盈余，系蓝筹印花大量实现的资本利得，本公司依照投资比例认列投资收益所贡献，至于伯克希尔本身及其保险子公司已实现的资本利得或损失，则不",{"slug":89,"year":89,"decade":61,"title":90,"description":91,"lang":9},"1978","1978年巴菲特致股东的信","致伯克希尔·哈撒韦公司的全体股东： 首先，是会计相关的议题，在年底与多元零售公司的合并后，对于公司的财务报表有两项影响，首先在合并案完成后，我们对蓝筹邮票的持股比例将提高至58%左右，意味着该公司的资产负债以及盈余数字必须全部纳到伯克希尔的报表之内，在此之前，我们仅透过权益法按投资比例认列蓝筹邮票的",{"slug":93,"year":93,"decade":61,"title":94,"description":95,"lang":9},"1979","1979年巴菲特致股东的信","致伯克希尔·哈撒韦公司的全体股东： 首先，还是会计相关的议题，从去年年报开始，会计原则要求保险公司持有的股票投资在资产负债表日的评价方式，从原先的成本与市价孰低法，改按公平市价法列示，由于我们帐上的股票投资拥有大量的未实现利益，因此即便我们已提列了资本利得实现时应该支付的估计所得税负债，我们1978",{"slug":97,"year":97,"decade":98,"title":99,"description":100,"lang":9},"1980","1980s","1980年巴菲特致股东的信","致伯克希尔·哈撒韦公司的全体股东： 1980年本公司的营业利益为4,190万美元，较1979年的3,600万美元成长，但期初股东权益报酬率(持有股票投资以原始成本计)却从去年的18.6%滑落至17.8%。我们认为这个比率最能够作为衡量公司管理当局单一年度经营绩效的指针。当然要运用这项指针，还必须对包",{"slug":102,"year":102,"decade":98,"title":103,"description":104,"lang":9},"1981","1981年巴菲特致股东的信","致伯克希尔·哈撒韦公司的全体股东： 1981年的营业利益约为四千万美元，较1980年的四千二百万减少，期初股东权益报酬率(持有股权投资以原始成本计)亦从去年的17.8%滑落至15.2%。我们的新计划是让所有股东皆能指定各自所要捐赠的机关单位，(详如后述)，今年度盈余减少90万美元，往后将视我们公司所",{"slug":106,"year":106,"decade":98,"title":107,"description":108,"lang":9},"1982","1982年巴菲特致股东的信","致伯克希尔·哈撒韦公司的全体股东： 今年的营业利益约为三千一百万美元，期初股东权益报酬率(持有股权投资以原始成本计)仅约9.8%，较去年1979年的15.2%下滑，亦远低于1978年近年度的新高19.4%，主要的原因包括:",{"slug":110,"year":110,"decade":98,"title":111,"description":112,"lang":9},"1983","1983年巴菲特致股东的信","致伯克希尔·哈撒韦公司的全体股东： 去年登记为伯克希尔的股东人数由1,900人增加到2,900人，主要是由于我们与Blue Chip的合并案，但也有一部份是因为自然增加的速度，就像几年前我们一举成长突破1,000大关一样。有了这么多新股东，有必要将有关经营者与所有者间关系方面的主要企业原则加以汇整说",{"slug":114,"year":114,"decade":98,"title":115,"description":116,"lang":9},"1984","1984年巴菲特致股东的信","致Berkshire公司全体股东 1984年伯克希尔的净值约增加了一亿五千万美金，每股约等于133美金，这个数字看起来似乎还不错，不过若考虑所投入的资金，事实上只能算普通，二十年来我们的净值约以22.1%年复合成长率增加(从1965年的19.46到1984年的1,108.77)，去年则只有13.6%",{"slug":118,"year":118,"decade":98,"title":119,"description":120,"lang":9},"1985","1985年巴菲特致股东的信","致Berkshire公司全体股东： 各位可能还记得去年年报最后提到的那个爆炸性消息，平时表面上虽然没有什么征兆，但我们的经验显示偶尔也会有一些大动做出现，这种精心设计的企业策略终于在1985年有了结果，在今年报告的后半部将会讨论到(a)我们在资本城\u002FABC的重大投资头寸(b)我们对史考特费泽的并购(",{"slug":122,"year":122,"decade":98,"title":123,"description":124,"lang":9},"1986","1986年巴菲特致股东的信","致伯克希尔·哈撒韦全体股东： 我们在1986年的资产净值增加了4.925亿美元，为26.1%。在过去的22年里(也就是目前管理层接管以来)，我们的每股账面价值从19.46美元增长到2073.06美元，年复合增长率为23.3%。分子和分母在每股账面价值的计算中都很重要：在这22年的时间里，我们的公司净",{"slug":126,"year":126,"decade":98,"title":127,"description":128,"lang":9},"1987","1987年巴菲特致股东的信","致伯克希尔·哈撒韦全体股东： 本公司在1987年的净值增加了四亿六千四百万，较去年增加了19.5%，而过去23年以来(自从现有经营阶层接手后)，每股净值从19元成长到现在的2,477美元，年复合成长率约为23.1%。",{"slug":130,"year":130,"decade":98,"title":131,"description":132,"lang":9},"1988","1988年巴菲特致股东的信","致伯克希尔·哈撒韦全体股东： 本公司1988年的净值增加了五亿六千九百万美元，较去年增加了20.0%，而过去24年以来(自从现有经营阶层接手后)，每股净值从19元成长到现在的2,974美元，年复合成长率约为23.0%。",{"slug":134,"year":134,"decade":98,"title":135,"description":136,"lang":9},"1989","1989年巴菲特致股东的信","致伯克希尔·哈撒韦全体股东： 本公司1989年的净值增加了15亿1千5百万美元，较去年增加了44.4%，过去25年以来(也就是自从现有经营阶层接手后)，每股净值从19美元成长到现在的4,296美元，年复合成长率约为23.8%。",{"slug":138,"year":138,"decade":139,"title":140,"description":141,"lang":9},"1990","1990s","1990年巴菲特致股东的信","致伯克希尔·哈撒韦全体股东： 去年我们曾经预测过，伯克希尔的净值在未来的三年内有可能会减少，结果在1990年的下半年我们差点就证明了这项预测的真实性，还好年底前股票价格的上涨使得我们公司的净值，还是较前一个年度增加7.3%，约3.62亿美元；而总计过去26年以来(也就是自从现有经营阶层接手后)，每股",{"slug":143,"year":143,"decade":139,"title":144,"description":145,"lang":9},"1991","1991年巴菲特致股东的信","致伯克希尔·哈撒韦全体股东： 1991年本公司的净值成长了21亿美元，较去年增加了39.6%，而总计过去27年以来，也就是自从现有经营阶层接手之后，每股净值从19元成长到现在的6,437美元，年复合成长率约为23.7%。",{"slug":147,"year":147,"decade":139,"title":148,"description":149,"lang":9},"1992","1992年巴菲特致股东的信","致伯克希尔·哈撒韦全体股东： 1992年本公司的净值成长了20.3%，总计过去28年以来，也就是自从现有经营阶层接手之后，每股净值由当初的19元成长到现在的7,745美元，年复合成长率约为23.6%。",{"slug":151,"year":151,"decade":139,"title":152,"description":153,"lang":9},"1993","1993年巴菲特致股东的信","致伯克希尔·哈撒韦全体股东： 1993年本公司的净值成长了14.3%，总计过去29年以来，也就是自从现有经营阶层接手之后，每股净值由当初的19元成长到现在的8,854美元，年复合成长率约为23.3%。",{"slug":155,"year":155,"decade":139,"title":156,"description":157,"lang":9},"1994","1994年巴菲特致股东的信","致伯克希尔·哈撒韦全体股东： 1994年本公司的净值成长了14.5亿美元，为14.3%，总计过去30年以来，也就是自从现有经营阶层接手之后，每股净值由当初的19元成长到现在的10,083美元，年复合成长率约为23%。",{"slug":159,"year":159,"decade":139,"title":160,"description":161,"lang":9},"1995","1995年巴菲特致股东的信","致伯克希尔·哈撒韦全体股东： 1995年本公司的净值成长了45%约53亿美元，但由于去年以发行股份的方式并购了两家公司，使得发行在外股份增加了1.3%，所以每股净值仅成长了43.1%，而总计过去31年以来，也就是自从现有经营阶层接手之后，每股净值由当初的19元成长到现在的14,426美元，年复合成长",{"slug":163,"year":163,"decade":139,"title":164,"description":165,"lang":9},"1996","1996年巴菲特致股东的信","致伯克希尔·哈撒韦全体股东： 1996年本公司的净值成长了36.1%，约62亿美元，不过每股净值仅成长了31.8%，原因在于去年我们以发行新股的方式并购了国际飞安公司，同时另外还追加发行了一些B级普通股，总计过去32年以来，也就是自从现有经营阶层接手之后，每股净值由当初的19元成长到现在的19,01",{"slug":167,"year":167,"decade":139,"title":168,"description":169,"lang":9},"1997","1997年巴菲特致股东的信","致伯克希尔·哈撒韦全体股东： 1997年本公司的净值增加了80亿美元，每股账面净值不管是A级股或B级股皆成长了34.1%，总计过去33年以来，也就是自从现有经营阶层接手之后，每股净值由当初的19元成长到现在的25,488美元，年复合成长率约为24.1%。",{"slug":171,"year":171,"decade":139,"title":172,"description":173,"lang":9},"1998","1998年巴菲特致股东的信","1998年本公司的净值增加了259亿美元，每股帐面净值不管是A级股或B级股皆成长了48.3%，总计过去34年以来，也就是自从现有经营阶层接手之后，每股净值由当初的19元成长到现在的37,801美元，年复合成长率约为24.7%*。 *1在年报中所谓的每股数字系以A级普通股约当数为基础，这是本公司在19",{"slug":175,"year":175,"decade":139,"title":176,"description":177,"lang":9},"1999","1999年巴菲特致股东的信","伯克希尔哈撒韦股份有限公司致所有股东： 本公司1999年的净值增加了3.58亿美元，每股A股或B股的账面净值皆成长了0.5%，累计过去35年以来，也就是自从现有经营阶层接手之后，每股净值由当初的19元成长到现在的37,987美元，年复合成长率约为24.0%。",{"slug":179,"year":179,"decade":180,"title":181,"description":182,"lang":9},"2000","2000s","2000年巴菲特致股东的信","附注：下表系主席致股东信的参考资料，并载于年度报告的封面。 注：",{"slug":184,"year":184,"decade":180,"title":185,"description":182,"lang":9},"2001","2001年巴菲特致股东的信",{"slug":187,"year":187,"decade":180,"title":188,"description":189,"lang":9},"2002","2002年巴菲特致股东的信","附注：下表系董事长致股东信的参考资料，并载于年度报告的封面。 注：",{"slug":191,"year":191,"decade":180,"title":192,"description":189,"lang":9},"2003","2003年巴菲特致股东的信",{"slug":194,"year":194,"decade":180,"title":195,"description":189,"lang":9},"2004","2004年巴菲特致股东的信",{"slug":197,"year":197,"decade":180,"title":198,"description":189,"lang":9},"2005","2005年巴菲特致股东的信",{"slug":200,"year":200,"decade":180,"title":201,"description":202,"lang":9},"2006","2006年巴菲特致股东的信","致伯克希尔·哈撒韦全体股东: 伯克希尔集团在2006年的净值，增加了169亿美元。因此，A股与B股的每股净值，都较去年成长了18.4%。过去42年（亦即现任管理阶层接手以来)，每股净值由$19成长至$70,281，平均年复合成长率为21.4%。",{"slug":204,"year":204,"decade":180,"title":205,"description":206,"lang":9},"2007","2007年巴菲特致股东的信","致伯克希尔·哈撒韦全体股东: 伯克希尔在2007年的净值收益为123亿美元。A股与B股的每股净值，都较去年成长11%。过去43年（即现任管理阶层接手以来)，每股账面价值由19美元增长为78,008美元，平均年复合成长率为21.1%。",{"slug":208,"year":208,"decade":180,"title":209,"description":210,"lang":9},"2008","2008年巴菲特致股东的信","致伯克希尔·哈撒韦公司全体股东： 2008 年我们的市值缩水了 115 亿美元。这让我们两种股票的每股账面价值下滑了 9.6％。在过去的 44 年中（也就是说，现任管理层继任以来），我们的股票每股账面价值从 19美元上升到了 70530 美元，每年增长率为 20.3%。（本报告中所有每股数据是指伯克",{"slug":212,"year":212,"decade":180,"title":213,"description":214,"lang":9},"2009","2009年巴菲特致股东的信","致伯克希尔·哈撒韦公司股东： 2009 年，伯克希尔·哈撒韦的净值增长了 218 亿美元，从而使我们 A 股和 B 股的账面价值每股均上涨 19.8%。在过去 45 年间，即现任管理层接管公司以来，账面价值从 19 美元升至 84,487 美元，每年的复合增长率达 20.3%。(本报告中所有每股数据",{"slug":216,"year":216,"decade":217,"title":218,"description":219,"lang":9},"2010","2010s","2010年巴菲特致股东的信","致伯克希尔·哈撒韦公司的全体股东： 2010 年，我们 A 股和 B 股的每股账面价值都增长了 13%。也就是说，自从现任管理层接手公司之后，在过去 46 年中，每股账面价值从 19 美元增长到 95，453 美元，年复合增长率为 20.2%。",{"slug":221,"year":221,"decade":217,"title":222,"description":223,"lang":9},"2011","2011年巴菲特致股东的信","致伯克希尔·哈撒韦公司的股东们： 2011 年，我们公司的 A 股和 B 股（相当于 A 股的 1500 分之 1）的每股账面净值都增长了 4.6%。过去 47 年期间（也就是说从现在的管理层接管公司开始至今），每股账面净值从19 美元增长到了 99,860 美元，每年复合增长率为 19.8%。",{"slug":225,"year":225,"decade":217,"title":226,"description":227,"lang":9},"2012","2012年巴菲特致股东的信","致伯克希尔·哈撒韦有限公司的股东： 2012 年，伯克希尔为股东实现了 241 亿美元的回报。我们花了 13 亿美元回购股票，因此公司净值今年增长了 228 亿。A 级和 B 级股票的每股账面价值增长了 14.4%。过去的 48年（即从现任的管理层接受以来），每股账面价值从 19 美元增长到了 11",{"slug":229,"year":229,"decade":217,"title":230,"description":231,"lang":9},"2013","2013年巴菲特致股东的信","致伯克希尔·哈撒韦有限公司的股东： 2013 年，伯克希尔的净值增长了 342 亿美元。这是抵消了 18 亿美元的账面冲销后的数据，账面冲销源于我们购买 Marmon 和 Iscar 的少数股权——这些冲销没有实质上的经济意义，我后面会解释。扣除上述摊销费用后，伯克希尔的 A 级和 B 级股票每股账",{"slug":233,"year":233,"decade":217,"title":234,"description":235,"lang":9},"2014","2014年巴菲特致股东的信","致伯克希尔.哈撒韦公司的股东： 2014年伯克希尔的净值增长了183亿美元，公司A类和B类股的每股账面价值增长8.3%。在过去的50年中(即现任管理层上任以来)，公司每股账面价值已从19美元增至146,186美元，年均复合增长率折合为19.4%。①",{"slug":237,"year":237,"decade":217,"title":238,"description":239,"lang":9},"2015","2015年巴菲特致股东的信","致伯克希尔·哈撒韦公司的股东们： 伯尔希克·哈撒韦公司2015年的净资产为154亿美元，公司A类和B类股票的每股账面价值增长6.4%。在过去的51年时间里（即现有管理层接手公司开始），公司股票的每股账面价值从19美元增加至155501美元，年复合增长率为19.2%。",{"slug":241,"year":241,"decade":217,"title":242,"description":243,"lang":9},"2016","2016年巴菲特致股东的信","致伯克希尔哈撒韦公司的股东： 2016年伯克希尔·哈撒韦公司净值大增275亿美元，公司A级和B级股票每股账面价值的涨幅都达到了10.7%。在过去的52年时间里(自现有管理层接管公司之后)，公司每股账面价值已经从19美元涨至172108美元，综合年增幅达到19%。",{"slug":245,"year":245,"decade":217,"title":246,"description":247,"lang":9},"2017","2017年巴菲特致股东的信","致伯克希尔-哈撒韦公司的股东： 伯克希尔在2017年净资产增值653亿美元，A类和B类股票的每股账面价值均增长23%。在过去的53年里（也就是从现在管理层接手以来），每股账面价值从19美元增长到211750美元，年复合增长率为19.1%。*",{"slug":249,"year":249,"decade":217,"title":250,"description":251,"lang":9},"2018","2018年巴菲特致股东的信","致伯克希尔.哈撒韦公司的股东： 2018年当中，伯克希尔的通用会计准则（GAAP）盈利总计为40亿美元。具体而言，这当中包括248亿美元运营盈利，30亿美元源于无形资产受损的非现金亏损（几乎全部来自卡夫亨氏的持股），28亿美元的来自已售出投资证券的兑现资本利得，以及206亿美元的“亏损”，后者是来自",{"slug":253,"year":253,"decade":217,"title":254,"description":255,"lang":9},"2019","2019年巴菲特致股东的信","致伯克希尔哈撒伟股东： 根据美国通用会计准则（GAAP），伯克希尔2019年盈利814亿美元，其中包括：运营利润为240亿美元，37亿美元的已实现资本收益，537亿美元是从我们持有股票的未实现资本收益净额的增加中获得的收益。上述收益的每一部分都是在税后基础上列出的。",{"slug":257,"year":257,"decade":258,"title":259,"description":260,"lang":9},"2020","2020s","2020年巴菲特致股东的信","伯克希尔哈撒韦公司致股东： 根据美国公认会计准则（GAAP），伯克希尔2020年的盈利为425亿美元。这一数字的四个组成部分是219亿美元的营业利润，49亿美元的实现资本利得，我们持有的股票中存在的净未实现资本利得增加所带来的267亿美元收益，最后，我们拥有的一些子公司和附属公司的价值减记导致的11",{"slug":262,"year":262,"decade":258,"title":263,"description":264,"lang":9},"2021","2021年巴菲特致股东的信","致伯克希尔哈撒韦公司的股东：  查理·芒格，我的长期合伙人，我的工作是管理你的一部分储蓄。我们非常感谢您的信任。 我们的职位也有责任向你报告我们想知道的事情，如果我们是缺席的老板，而你是经理。我们很高 兴通过这封年信和年会直接与您进行交流。 我们的政策是平等地对待所有的股东。因此，我们不与",{"slug":266,"year":266,"decade":258,"title":267,"description":268,"lang":9},"2022","2022年巴菲特致股东的信","致伯克希尔哈撒韦公司股东： 　　查理·芒格，我的长期合作伙伴，我们的工作是管理很多人的储蓄。我们感谢他们持久的信任，这种关系往往贯穿他们成年后的大部分时间。在我写这封信的时候，我首先想到的就是那些热心的储蓄者。",{"slug":270,"year":270,"decade":258,"title":271,"description":272,"lang":9},"2023","2023年巴菲特致股东的信","2月24日晚间，“股神”沃伦·巴菲特旗下公司伯克希尔·哈撒韦公布了2023年四季度、全年财报，以及最新的巴菲特第47封年度致股东信（附历年股东信合辑）。 同时，在2023年财报中，巴菲特特别发布了一篇纪念老搭档查理·芒格的文章，题为《查理·芒格——伯克希尔·哈撒韦公司的缔造者 》（《Charlie",{"slug":274,"year":274,"decade":258,"title":275,"description":276,"lang":277},"2024","2024年度信（官方英文原文）","BERKSHIRE HATHAWAY INC.  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To My Fellow Berkshire Shareholders,",{"slug":97,"year":97,"decade":98,"title":99,"description":100,"lang":9,"html":288,"toc":289,"prev":290,"next":291},"\u003Cp>致伯克希尔·哈撒韦公司的全体股东：\u003C\u002Fp>\n\u003Cp>1980年本公司的营业利益为4,190万美元，较1979年的3,600万美元成长，但期初股东权益报酬率(持有股票投资以原始成本计)却从去年的18.6%滑落至17.8%。我们认为这个比率最能够作为衡量公司管理当局单一年度经营绩效的指针。当然要运用这项指针，还必须对包含会计原则、资产取得历史成本、财务杠杆与产业状况等在内的主要因素有一定程度的了解才行。\u003C\u002Fp>\n\u003Cp>各位在判断本公司的经营绩效时，有两个因素是你必须特别注意的，一项是对公司营运相当有利的，而另一项则企业绩效相对较不利的。让我们先从好的那一面看起：\u003C\u002Fp>\n\u003Cp>无控制权持股之盈余\u003C\u002Fp>\n\u003Cp>当一家公司拥有另一家公司部份股权时，在会计上通常有三种方式来处理投资公司在被投资公司所拥有的权益，其中所持有的股权多寡将决定公司采用何种方式。\u003C\u002Fp>\n\u003Cp>一般公认会计原则规定若持有股权比例超过百分之五十(除了少数例外，就像我们先前持有的银行股份)，则投资公司必须完全合并该被投资公司，包含营收、费用、所得税与盈余等在内的所有会计科目。比如说像是伯克希尔持有60%股权的蓝筹邮票公司，便是属于这一类，至于其它40%股东的权益在财务报表上则以少数股东权益列示。\u003C\u002Fp>\n\u003Cp>而若是持有股权比例介于20%-50%之间，像Wesco金融公司虽系由伯克希尔所控制但却仅持有48%的股权，则在投资公司的帐上仅记录一个分录，将被投资公司依股权比例所认列的投资损失或利益予以入帐。因此如果A公司拥有B公司三分之一的股权，则不论B公司是否将年度盈余全数发放，A公司都必须依比例认列投资利益，另外这两类的会计原则都规定，必须附带一些企业间所得税、购买法价格调整等调整分录，这部份的细节请容我们以后有空再详加说明，(虽然我知道大家可能等不及了)。\u003C\u002Fp>\n\u003Cp>最后若是持股比例低于20%，则依照会计原则，投资公司仅能认列被投资公司实际发放的股利部份，至于保留而不发放的部份盈余则不予理会，也因此假若我们持有一家X公司10%的股份，又假设X公司在1980年共计赚了1,000万美金，若X公司将盈余全部发放，则我们可认列100万的利益，反之若X公司决定保留全部盈余不予发放，则我们连一毛钱都不能认列。\u003C\u002Fp>\n\u003Cp>之所以强迫大家上了堂稍微简单的会计课的原因在于，伯克希尔将发展的重点集中于保险事业，使得其资源大量集中投注于第三类的股权投资(亦即持股比例小于20%)之上，这些被投资公司仅将它们所赚的盈余分配一小部份以现金股利的方式分配给我们，这代表其获利能力仅有一小部份呈现在我们公司的帐上，但就经济实质面来说，那只是实际获利的冰山一角而已。\u003C\u002Fp>\n\u003Cp>这类投资近年来因为我们旗下保险事业蓬勃发展，同时也因为股票市场出现许多不错的投资机会而大幅增加，股票投资的大量增加再加上这些公司本身获利能力的增长使得我们实际获得的成果相当可观，以去年来说，光是保留在这些公司而未分配给伯克希尔的盈余，便比伯克希尔整年度的帐面盈余还高，虽然这样的情况在一般企业界并不多见，但我们预期这种情况在伯克希尔将会持续出现。\u003C\u002Fp>\n\u003Cp>我们本身对投资盈余如何认列的看法与一般公认会计原则并不尽相同，尤其是在目前通货膨涨高涨之际更是如此，(但话说回来批评要比修改这套原则要容易多了，有些问题早已是根深蒂固了)，我们有些100%持股的转投资公司帐面上所赚的钱，实质上并不足那个数，即使依照会计原则我们可以完全地控制它，(就理论而言，我们对他具有控制权，但实际上我们却必须被迫把所赚到的每一分钱，继续投注在更新资产设备，以维持原有生产力，并赚取微薄的利润)，相较之下，我们也有一些仅持有少数股份而其所赚的盈余远超过帐面列示之数，甚至其所保留的资金还能为我们赚取更多的盈余。\u003C\u002Fp>\n\u003Cp>因此对伯克希尔而言，对盈余的认定并非取决于持股比例是100%、50%、20%、5% 或是1%，盈余的真正价值在于其将来再投资所能产生的效益，这与是否由我们自己或是专业经理人来决定并不相关，也与我们认列或不认列利益不相关(重要的是剧本而不是演员)。假设我们公司拥有一片山林，即使财务报表无法反映这些树木的成长，也无法掩盖我们拥有这片成长中的山林这项事实。\u003C\u002Fp>\n\u003Cp>我必须提醒诸位，这样的论点是突破传统的，我们宁愿将所赚的盈余能够继续交由不受我们控制的人好好发挥，也不希望转由我们自己来浪掷。\u003C\u002Fp>\n\u003Cp>(讲到这理，忍不住休息一下顺便来段广告，若被投资公司将其所赚的盈余用于买回自家的股票，我们通常会报以热烈的掌声，理由很简单：若一家好公司其股票价格远低于其实质价值，那么还有什么投资会比前者来的更稳当、更有赚头、更能促进原有股东权益的呢?企业购并的竞争性通常使得购并整家公司的实际价格远高于取得企业的实际价值，另一方面股票市场的拍卖特质，往往可以让我们以相对低廉的价格取得一家公司的部份股权。）\u003C\u002Fp>\n\u003Cp>企业长期绩效\u003C\u002Fp>\n\u003Cp>如先前所提的，我们以营业利益除以股东权益(股权投资以原始成本计)来评估企业单一年度的绩效，至于长期评量的标准，则须加计所有已实现或未实现的资本利得或损失，而一直以来，后者历年来的平均数都比前者还要好，最主要的原因是前段所提那些无控制权的公司盈余持续累积，反映在其市值增加之上。\u003C\u002Fp>\n\u003Cp>当然市值的变化起起伏伏且无法预测，更无法真正量化到底数字是多少，有时一个高价买进的错误，甚至可能把公司往后十几年盈余累积的效果都给抵销掉，但是只要市场回复理性，市价终究会反映公司累积盈余的能力，甚至超过买进后累积的盈余，这等于是在蛋糕上多得到一点糖霜呢。\u003C\u002Fp>\n\u003Cp>在现有经营阶层接掌伯克希尔的十六年来，公司每股的帐面净值(其中保险事业的股权投资以市价计)已由原先的19.46美元成长至400.8美元，相当于年复合成长率20.5% (事实上你“本身”作得也不错，过去十年来人体内所含矿物质成份的价值以年复合成长率22%增加)，值得庆幸的是，虽然我们也犯了不少错，但还是能达到这样的记录，尽管管理上时常糟到三振，但优异的企业体质仍然可以维持相当不错的平均打击率。\u003C\u002Fp>\n\u003Cp>我们旗下的保险事业将会持续地把资金投资在一些虽不具控制权但经营良好且保留大部份盈余的公司之上，按照这个策略，可预期的长期的投资报酬率将持续大于每年帐面盈余的报酬率，而我们对此理念的坚信不移是很容易用数字来说明的，虽然只要我们愿意，把手上的股权投资出清，然后转进免税的长期债券，公司每年帐面盈余马上就能净增加3,000万美金，但我们从来就没想过要那么去作。\u003C\u002Fp>\n\u003Cp>好消息真是不断。\u003C\u002Fp>\n\u003Cp>股东权益报告\u003C\u002Fp>\n\u003Cp>很不幸的，公司财务报表所记载的盈余已不再表示就是股东们实际上所赚的，只有当购买力增加时，才表示投资获得真正的盈余。假设当初你放弃享受十个汉堡以进行投资，期间公司分配的股利足够让你买两个汉堡，而最后你处分投资后可换八个汉堡，那么你会发现事实上不管你拿到是多少钱，你的这项投资实际上并无所得，你可能觉得更有钱，但不表示你可以吃的更饱。\u003C\u002Fp>\n\u003Cp>高通货膨涨率等于是对投入的资本额外课了一次税，如此一来可能使得大部份的投资变得有点愚蠢，而近几年来这个基本门槛，即企业投资所须最基本的报酬率以使得整件投资报酬为正的底限可说是日益提高，每个纳“税”人就好象是在一个向下滑的电扶梯上拼命往上跑一样，最后的结果却是愈跑愈往后退。\u003C\u002Fp>\n\u003Cp>举例来说，假设一位投资人的年报酬率为20%(这已是一般人很难达到的成绩了)而当年度的通膨为12%，又若其不幸适用 50% 高所得税级距，则我们会发现该位投资人在盈余全数发放的情形下，其实质报酬率可能是负的，因为这20%的股利收入有一半要归公库，剩下的10%全部被通货膨涨吃光，不够还要倒贴，这结局可能比在通胀温和时投资一家获利平庸的公司还不如。\u003C\u002Fp>\n\u003Cp>假设若只有外在的所得税负而无隐性的通货膨涨税负，则不论如何，正的投资报酬永远不会变成负的(即使所得税率高达90%也一样)，但通货膨涨却不管公司帐面到底赚不赚钱，只要像是最近这几年的通膨，就会使得大部份公司的实质投资报酬由正转为负，即使有些公司不必缴所得税也是一样，举例来说，如果通货膨涨率达到16%，约有六成的美国企业股东其投资报酬率变为负值，即使大家都不必缴资本利得与股利所得税也一样。\u003C\u002Fp>\n\u003Cp>当然这两者租税是交相存于在现实社会中的，因为外在的课税系按照名目所得而非实质所得，所以在支付所得税后，股东的实质币质将不增反减。\u003C\u002Fp>\n\u003Cp>而以目前的通货膨涨率来看，我们相信对适用中高级距所得税率的投资人而言(除非你是透过退休基金、慈善团体等免税机构来投资)，将无法从投资一般美国企业获得任何实质的资本利得，即使他们把分配到的股利一再重复地投资下去也一样，因为其获利早已被隐藏的通货膨涨与台面上的所得税给吸收殆尽。\u003C\u002Fp>\n\u003Cp>而如同去年我们所说的一样，对于这个问题我们目前无解(明年我们的回答很可能也是如此)，通货膨涨对我们股权投资的报酬没有任何一点帮助。编制指数(Indexing)是一般认为对抗通膨的一种有效方法，但大部份的企业资本却从未这样做，当然帐面每股盈余与股利通常会渐渐增加，若公司把所赚的钱再投资下去，即使是无通膨也是一样，就像是一个勤俭的薪水阶级，只要固定把他所赚薪水中的一半存入银行，就算是从来没有获得加薪，他每年的收入还是会慢慢的增加。\u003C\u002Fp>\n\u003Cp>理论上，企业盈余(当然不包括由额外投入的资本所产生的盈余)不必增加任何资金，也能够稳定地随着物价指数持续增加，包含营运资金在内，但只有极少数的公司具有此种能力，而伯克希尔并不在其中。\u003C\u002Fp>\n\u003Cp>当然本公司在盈余再投资以求成长、多角化、茁壮的企业政策下，碰巧也有为股东减轻外在所得税负的效果，那就是只要你不将目前所持有的伯克希尔股份转做其它投资，就不会被课征所得税，但是隐藏的通货膨涨税，却是每天你醒来就必须面对的问题。\u003C\u002Fp>\n\u003Cp>盈余报告\u003C\u002Fp>\n\u003Cp>下表显示伯克希尔依照各个公司持股比例来列示帐面盈余的主要来源，而各个公司资本利得损失并不包含在内，而是汇总于下表“已实现出售证券利得”一栏中，虽然本表列示的方式与一般公认会计原则不尽相同，但最后的损益数字却是一致的: 其中伯克希尔拥有 Blue Chips Stamps 60%的股权，而后者又拥有 Wesco 财务公司 80% 的股权。此外，本期的帐面盈余并不包括联合储贷处份分公司办公室的利得，也因此使得表中“未包括已实现投资利得前盈余”与经会计师签证的财务报表数字有所不同。\u003C\u002Fp>\n\u003Cp>Blue Chip 及 Wesco 两家公司因为本身是公开发行公司以规定编有自己的年报，我建议大家仔细阅读，尤其是 有关 Louie Vincenti 和 Charlie Munger 对联合储贷业务所作的改造，若有需要伯克希尔的股东可向 Mr. Robert(地址：加州洛杉矶 5801 South Eastern Avenue)索取蓝筹邮票的年报或向 Mrs. Bette(地址：加州 Pasadena 315 East Colorado Boulevard)索取 Wesco的年报。\u003C\u002Fp>\n\u003Cp>就像先前我们所提到的，那些不具控制权的股票投资其未分配的盈余的的重要性已不下于前面表列的帐面盈余，至于那些已分配的部份则透过认列投资利列示在保险公司投资收益项下。\u003C\u002Fp>\n\u003Cp>下表列示的是那些我们不具控制权的股权投资的持股:\u003C\u002Fp>\n\u003Cp>(a)代表全部股权由波克夏及其子公司所持有 \u003C\u002Fp>\n\u003Cp>(b)代表由波克夏子公司Blue Chip与Wesco 所持有，依波克夏持股比例换算得来\u003C\u002Fp>\n\u003Cp>从本表你会发现本公司背后所创造盈余的动力系来自于各行各业，所以我们只能约略地看个大概，譬如保险子公司约持有 Kaiser Alumnium 3%和Aloca 1.25%的股份，在 1980 年我们光是从这些公司依持股比例可得约1,300 万美金(当然若将这些盈余实际转为资本利得或股利，则大约会被课以 25%的税负)，因此单单在制铝这门行业，我们的经济利益就大于其它那些我们可以直接控制且须详尽报告的公司。如果我们的持股不改变，则制铝产业的景气变动，将比那些我们具有实质控制权的产业，对本公司长远的绩效表现更有影响力。\u003C\u002Fp>\n\u003Cp>GEICO 保险公司\u003C\u002Fp>\n\u003Cp>目前我们不具控制权的股权投资最大的部位就是持有33%股权，约720万股的GEIGO，通常若持有一家公司股权达到这样的比例(超过20%)，便必须采用权益法每年依比例认列其投资损益，但由于伯克希尔当初系依照政府部门一特别命令购买该公司股份，其中规定须将此投票权交由一公正第三人管理，所有失去投票权，意味伯克希尔对 GEICO 不具实质控制权。(pinkerton也有类似的状况)\u003C\u002Fp>\n\u003Cp>当然认不认列损益对伯克希尔及其股东而言，并不影响其实质的经济利益，这些盈余的实际价值将取决于运用它们的 GEIGO经营阶层能力的高低。\u003C\u002Fp>\n\u003Cp>关于这一点，我们再满意不过了，GEIGO可说是投资业界的最佳典范，它具有难以模仿的产业优势，同时加上高超的资金管理技巧。\u003C\u002Fp>\n\u003Cp>如你所见到的，我们的持股成本约 4,700 万美元，分别是在 1976 年与1980 年分两次投入，依实际配息情况，我们每年约从 GEIGO 认列 300 万元的利益，但实际上每年可分得的盈余却高达 2,000 万元，换言之，我们光是在该公司未分配的盈余就达伯克希尔帐面盈余的四成左右。\u003C\u002Fp>\n\u003Cp>另外我们必须强调的是我们完全赞同GEIGO 经营阶层将剩下属于我们的1,700 万保留起来未予分配的作法，因为在此同时，GEIGO 于近两年内陆续买回自家股票，使得该公司流通在外的股份由 3,400 万股缩减至 2,100 万股，大大增进了原有股东的权益，如此对待股东的方式实在是无话可说。\u003C\u002Fp>\n\u003Cp>过去几年我们一再提到买进那些具有转机题材的产业令人大失所望的结果，这些年我们大约接触了数百家这样的公司，最后不管是真正投入与否，我们都持续追踪其后续发展，在比较过预期以及实际的表现后，我们的结论是，除了少数的例外，当一个赫赫有名的经营者遇到一个逐渐没落的夕阳产业时，往往是后者占了上风。\u003C\u002Fp>\n\u003Cp>GEIGO 或许是一个例外，自1976 年几乎破产的边缘东山再起，从经营阶层上任的第一天起优异的表现，正是它能获得重生的最大因素。\u003C\u002Fp>\n\u003Cp>当然即使身陷于财务与经营危机当中，GEIGO 仍享有其最重要的产业竞争优势也是重要关键。\u003C\u002Fp>\n\u003Cp>身处于广大市场中(汽车保险)，不同于大部份行销组织僵化的同业，一直以来 GEIGO 将自己定位为低营运成本的公司，所以能够在为客户创造价值的同时，也为自己赚进大把钞票，几十年来都是如此，而即使它在七0年代中期发生危机，也从未减损其在此方面的经济竞争优势。\u003C\u002Fp>\n\u003Cp>GEIGO的问题与1964年美国运通所爆发的色拉油丑闻事件类似，两家公司皆为一时之选，一时的打击并未毁掉其原本的经济基础，就像是一个身体健壮的人得到局部可切除的肿瘤，只要遇到一位经验丰富的医生，就能化险为夷。\u003C\u002Fp>\n\u003Cp>不论怎么说，我们还是很高兴能够以4,700 万美元的代价买到 GEICO 的持股，因为透过谈判购并方式想要买下一家类似具经济特质与光明前景，且每年可创造 2,000 万盈余的公司，至少得花上 2 亿美金(有些产业的要价可能还更高)，虽然 100%的持股更可使所有权人得以掌握公司的生杀大权，同时也会企业总部带来一些乐趣(这点通常比较少人会提到)。\u003C\u002Fp>\n\u003Cp>对于保险业规定，我们只能取得绩优企业的部份少数股权(以远低于买下整家企业的价格投资)，(这代表我们不能更换经营阶层、无法对资金做重新配置甚至处份公司)，我们从来就不会感到任何不妥，在企业经营的世界里，Jack Byrnes 或 GEICO 都算是少数，能够以伙伴的关系与它们共同合作有何不可呢?\u003C\u002Fp>\n\u003Cp>保险产业现况\u003C\u002Fp>\n\u003Cp>保险产业的情况持续依我们先前所预期般地发展，综合比率(定义请参阅第37 页)从 1979 年的 100.6 升高到 1980 年估计的 103.5，可预期的是1981 到 1982 年这个趋势将继续持续下去，业界的核保损失将向上攀升，想要了解个中原因的人，我建议你读读 Chubb 保险集团(美国丘博保险集团(Chubb)公司1882年创建于美国纽约，是美国4大上市保险公司之一，是全球最大的非寿险保险公司之一。)的年报，其对产险业竞争态势所作的精譬分析，虽然报告不见得令人振奋，但绝对中肯。\u003C\u002Fp>\n\u003Cp>而不幸的是，一个尚未浮现但却非常棘手的问题使得保险业的阵痛将持续，它不但使得保险公司因核保损失创下历史新高而面临经营的困境，更有可能让业者苦心经营的努力事倍功半。\u003C\u002Fp>\n\u003Cp>事情的起因在于债券价格下跌，而会计原则又允许保险业以摊销成本而非市价列示其帐面价值，结果导致许多业者以摊销成本记录的长期债券投资金额达到其净值的二、三倍之多，换言之，只要债券价格下跌超过三分之一，便很有可能把公司的净值全部吃光，这其中甚至包括好几家知名的大公司在内，当然债券价格也有可能会回升，使得其部份，甚至全部的净值得以回复，但也没有人敢保证债券价格不会继续下跌。(我们深信对股票或债券价格所作的短期预测根本是没有用的，预测这件事或许能够让你更了解预测者本身，但对于了解未来却是一点帮助也没有….)。\u003C\u002Fp>\n\u003Cp>有点吊诡的是，若持有的股票投资组合价格下跌会影响到保险业者的生存，但若换作是债券价格下跌却是一点事都没有，保险业者所持的理由是不管现在的市价是多少，反正只要到期日前不卖出，便能按照票面赎回，所以短期间价格的波动并无太大影响，就算是二十年、三十年或甚至是四十年后到期，只要我不卖，等时间一到，就能够比票面金额收回，反倒是若我现在就出售这些债券，那么就算是再买进同类型价值更高的债券，我反而要立即认列相关损失，使得帐面净值因而大幅缩水。\u003C\u002Fp>\n\u003Cp>但真正的情况却是，业者很可能为避免认列损失而一直不敢出售债券，其结果反而错失其它更好的投资机会。\u003C\u002Fp>\n\u003Cp>更严重的是，保险公司资金主要是来自于保户所缴的保费，由于产险的投保期间较短，一但保户规模缩减，资金流动不足时，将被迫出售部份债券使得损失浮上台面，保险公司的净值立即大幅缩水。\u003C\u002Fp>\n\u003Cp>因此保险公司在面临债券价格下跌，净值大幅缩水(目前确有许多业者是如此)，同时市场费率又低到不合理时，通常有两种选择，一种是告诉核保部门，必须坚守费率底限，保费绝对不可以低于预估损失成本加上营业费用。\u003C\u002Fp>\n\u003Cp>这种选择的结果相当明确: (a)由于大部份的业务都是每年更新且对价格都相当敏感，所以很多保单在到期后都会流到竞争对手那边(b)随着保费收入大幅缩水，相对应的负债科目也会慢慢减少(未到期保费及应付理赔款)©资产(债券)必须跟着出售，以因应负债的减少(d)原先台面下的未实现损失，将被迫认列在保险业者的财务报表之上(当然要看出售的多寡)。\u003C\u002Fp>\n\u003Cp>此种令人沮丧的动作，对于净值影响程度不一，有些公司在©阶段的反应是出售成本与市价相当的股票，或是新进投资损失较小的债券，出售好的投资，留下烂的部份的这种驼鸟心态，短期间或许较不觉得痛，但对于公司与产业长远的发展皆会产生重大的伤害。\u003C\u002Fp>\n\u003Cp>第二种选择比较简单，那就是不管保费水准有多低，将来要赔多少钱，都照单全收以维持现有保费收入水准，然后暗地里祈祷不要发生什么重大意外，或是期待债券价格早日回升，对于这样的做法，外界一直有相当大的批评。\u003C\u002Fp>\n\u003Cp>当然各位都晓得我们应该采取那一种做法，而且产业的趋势也很明确，那就是只要大部份的保险公司都被迫采取第二种做法，那么保险市场就不会有好转的一天，因为如果大部份的业者，不论费率是否合理，都以微持保费收入水准为第一优先，那么市场价格就一定不会好转，除了本身发生财务问题之外，我们最不愿意见到的就是市场上大部份的同业都因为财务问题而纷纷采取流血式的杀价竞争。\u003C\u002Fp>\n\u003Cp>我们之前也曾提到，任何一家保险公司因为种种理由，诸如顾及公众反应、企业自尊心或是怕伤害到净值等原因，而不愿认赔出售债券者，终将发现自己被债券长期套牢而无法进行其它投资，而我们之前也提到，问题还不止于此，除了投资的选择被迫牺牲，甚至于连是否接受保单的选择也都荡然无存。\u003C\u002Fp>\n\u003Cp>至于我们本身采取的立场就相当令人安心，我们相信自己的净值相对于保费收入水准，依所有业者债券采摊销成本制，是所有大型产险业者中最强的，甚至当债券价值以市价计时，我们的竞争优势更加明显，(当然在吹嘘自夸的同时，我们还是必须提醒自己资产与负债部位的到期日仍不相称，而且本人也因为无法剑及履及的执行，而使得我们在债券方面的投资损失了不少钱)。\u003C\u002Fp>\n\u003Cp>伯克希尔充足的资金与弹性的投资操作，将使得我们在面对市场不当定价的恶性竞争环境时，还能游刃有余，但是产业的问题就是我们的问题，我们坚强的财务实力，依旧无法使我们免于产业的杀价竞争，我们只不过是多了些持久力以及可供选择的空间。\u003C\u002Fp>\n\u003Cp>保险业营运\u003C\u002Fp>\n\u003Cp>今年由 Phil Liesche 所领导的国家产险公司在核保部门 Roland 以及理赔部门 Bill Lyons 的协助下，不断地超越自我，虽然保费收入持平，但核保的利润率却创同业新高，虽然我们预期明年保费收入将减少，但身为总部的我们不会有任何的抱怨而他们的薪资考绩也不会受影响，对于公司创办人所定下的核保准则我们信奉不渝，而且相当清楚一旦失去就永难再回复。\u003C\u002Fp>\n\u003Cp>John Seward 领导的家庭与汽车险公司则小有进展，我们将较不具竞争力的小额一般责任险转为金额较大的汽车保险，同时随着核保绩效的改进，营运规模，不论是在地区或是产品线，也在缓步提升中。\u003C\u002Fp>\n\u003Cp>再保业务部份由于进入障碍较小，还是持续受到供过于求的局面，加上初级保险业者面临的问题，事前可先收取钜额保费，但灾害真正发生与理赔时程却拉得很长，这种感觉有点像青少年第一次拥有自己的信用卡一样。\u003C\u002Fp>\n\u003Cp>致命的吸引力使得大笔的资金拥入这个行业，目前的高利率环境更加深这样的现象，导致的结果是若某一年未发生大灾难，则往后几年的核保绩效便会变得很差，相反的，若有大灾难发生，则更大的灾难将会降临在保险公司身上，因为有些同业可能无法履行与客户当初签订的合约，而我们在这一行的表现一向是一流的，在加计投资收益后，仍能微持合理的获利，我们将继续留在再保市场，但在可预见的未来，保费收入将很难有大幅的成长。\u003C\u002Fp>\n\u003Cp>在 Homestate 家计保险业务方面，我们持续面临重大的问题，除了 Kansas 的 Floyd Taylor 外，其余的核保表现均在同业水准之下，其中 Iowa 保险，自 1973年成立以来，每年皆发生钜额损失，直到去年我们决定结束该州的业务，并将之并入Cornhusker产险，家计保险概念其实也很大的潜力，但还需要很多努力才有办法实现它。\u003C\u002Fp>\n\u003Cp>我们的劳工退休金业务在去年痛失英才，37 岁的Frank 不幸去世，他天生就是个保险专家，积极进取，努力上进，在短短时间内便改正在国家产业退休金业务部门的缺失，当初介绍 Frank 加入的 Dan 立即接手其原有工作，并伯克希尔以另一家子公司 Redwood 火险为主体，承接业务。\u003C\u002Fp>\n\u003Cp>至于由 Milt 所领导的 Cypress 保险公司一直是我们在这项业务的主力，且表现一直相当优异，与 Phil Liesche 一样，广为同业所仰慕与模仿，但其优秀的表现却是同业无法比拟的。\u003C\u002Fp>\n\u003Cp>总之保险业务量在 1981 年将大幅下滑，整体核保表现也不会太好，虽然我们预期自己的绩效应该会比同业好许多，但其它同业也都这样认为，最后肯定有人会大失所望。\u003C\u002Fp>\n\u003Cp>纺织业及零售业营运\u003C\u002Fp>\n\u003Cp>去年我们缩减在纺织业的营运规模，虽然不愿意但却不得不关闭 Waumbec 工厂，除了少数设备转移至 New Bedford 外，其余设备连同厂房都将处份掉，我本人由于无法早日面对事实而犯了重大的错误。\u003C\u002Fp>\n\u003Cp>而在 New Bedford 我们也淘汰了将近三分之一的织布机，保留适合少量多样型的机台，而即使一切顺利(这种情况很少)，这些生产线仍不具投资效益，就产业循环而言，损失将无可避免。\u003C\u002Fp>\n\u003Cp>剩下的纺织事业，规模还不算小，将划分为制造与销售两部门，各自独立运作，两者才不致于绑在一起，由于新购进中古 130 吋针式织布机，将使得我们目前最具获利能力产品线的产能增加一倍，情势告诉我们纺织业又将面临艰困的一年，所幸我们在这一行所投入的资本已大幅减少。\u003C\u002Fp>\n\u003Cp>Ben 在联合零售商店的表现持续令我们惊艳，在零售业普遍惨淡的一年，该公司盈余表现仍佳，且大部份皆为现金收入，而明年联合零售将迈入第五十个年头，而连同前任者 Simon(1931-1966)，两人合计经营这家公司整整有五十年了。\u003C\u002Fp>\n\u003Cp>伊利诺国家银行及 Rockford 信托处分案\u003C\u002Fp>\n\u003Cp>1980 年底，我们终于完成了以伯克希尔约当的股份交换41,086股Rockford Bancorp(其持有 97.7% 伊利诺国家银行股份)的动作。交换的方式准许伯克希尔股东维持各自在该银行的权益(除了我本人仅能维持原来的 80%)，如此他们将可确保在该银行的权益与传统的分割方式一样受到保障，总计有 24 位股东(目前股东总人数为 1,300 人)选择了这种对等方式。\u003C\u002Fp>\n\u003Cp>另外股东们也可要求增加其在该银行的权益(相对地，其在伯克希尔的权益将减少)，所有提出此项要求的股东皆如愿拿到股票，因为这 39 位股东需求的股份数量刚好略低于其它 1,200 多位选择全数保留伯克希尔股份所释出的银行股份，剩下的中间差额则由本人承受(约占Bancorp 3%的股份)，在加计先前基本 80%的分配额度后，最后的结果，本人在银行的权益稍微减少，而在伯克希尔的权益则略微增加。\u003C\u002Fp>\n\u003Cp>银行的经营团队对于这样的结果感到满意，Bancorp 将成为一个只有 65 位股东，组织单纯且不复杂的控股公司。\u003C\u002Fp>\n\u003Cp>财务\u003C\u002Fp>\n\u003Cp>8 月份，我们发行了12.75%，25 年期(2005 年到期)，金额6,000 万美元的公司债，依合约规定我们将于1991年开始提存备偿基金。这项融资案的主要承销商 Donaldson 自始至终皆提供我们一流的服务。\u003C\u002Fp>\n\u003Cp>不像大部份的公司，伯克希尔并不会为了一些特定的短期资金需求而去融资，我们借钱反而是因为当我们觉得在一定期间内(约略短于融资年限)将有许多好的投资机会出现，最佳的投资机会大多是出现在市场银根最紧的时候，那时候你一定希望拥有庞大的火力。\u003C\u002Fp>\n\u003Cp>对于购并的对象，我们偏爱那些会“产生现金”而非“消化现金”的公司。由于高通货膨涨的影响，越来越多的公司发现它们必须将所赚得的每一块钱再投入才能维持其原有的营运规模，就算这些公司帐面数字再好看，除非看到白花花的现金，我们对之仍保持高度警戒。\u003C\u002Fp>\n\u003Cp>符合我们标准的公司并不容易发现，(每年我们研就上百件的购并案，其中仅有少数能引起我们的兴趣)，所以要让我们规模合理稳定扩充的想法并不容易落实，但我们仍将持续多方尝试以保持伯克希尔的成长。\u003C\u002Fp>\n\u003Cp>无论如何，我们皆希望能够保持适当的流动性，负债比例与结构适当并保留充裕的资本实力，虽然这种保守的态度将使得我们的投资报酬率因此打了点折扣，但这也是惟一能让我们感到安心的一种方式。\u003C\u002Fp>\n\u003Chr>\n\u003Cp>Gene Abegg 我们长期投资的Rockford 银行创办人，于七月二日逝世，享年八十二岁，身为一位挚友、银行家与杰出公民，他是无可超越的。\u003C\u002Fp>\n\u003Cp>当你向某个人买下一家公司时，你对这个人有了更多的了解，之后你又请他以伙计而非老板的身份继续经营这家公司。在买卖开始前，他对这家公司了若指掌，而你却一无所知，卖方有太多机会可以欺骗买方，而当交易完成后，微妙(但又不那么微妙)的态度开始改变而模糊的认知也会发酵，就像是求婚的过程一般，失望总是难免的。\u003C\u002Fp>\n\u003Cp>而当我们第一次碰面，Gene 百分之百坦诚，就像是其为人一般，谈判的开始，他把公司所有负面的因素摊开在桌上，另一方面，在交易完成数年后，他还会定期地告知你当初交易时未讨论到的地方。\u003C\u002Fp>\n\u003Cp>而就算是当他把银行卖给我们时已高龄 71 岁，Gene 仍然兴勤工作更甚于以往，虽然极少发生问题，但一有问题便立刻报告毫不迟疑，你还能对这样的人多要求些什么呢?(早在1933年该银行所持有的现金便足以立即清偿所有存款)，他永远记得他是在处理别人的钱财，虽然这种正直不阿的态度将永远安息，但他杰出的管理能力将使银行在全美获利能力的表现上继续名列前茅。\u003C\u002Fp>\n\u003Cp>Gene 负责伊利诺国家银行的营运将近 50 年，约当美国历史的四分之一，当初是一位工业巨子 George Mead 从芝加哥把他找来 Rockford 开设银行，Mead 先生负责出钱，Gene 则负责出力，他的领导才能立即在地区各种社交活动中展现出来。\u003C\u002Fp>\n\u003Cp>许多 Rockford 的居民告诉我这些年来 Gene 给予他们很多帮助，有时是金钱上的，但更多时候包含的是智能、同情与友谊，而我本身也从他身上获得许多，因为个别年纪与工作上的关系，我们益师益友，不论如何，这种关系相当特殊，我永远怀念他。\u003C\u002Fp>\n\u003Cp>沃伦·巴菲特\u003C\u002Fp>\n\u003Cp>董事会主席\u003C\u002Fp>\n\u003Cp>1981年2月27日\u003C\u002Fp>\n\u003Cp>附：1980年巴菲特致股东的信英文版PDF，点击即可查看！\u003C\u002Fp>\n\u003Chr>\n",[],{"slug":93,"title":94,"year":93},{"slug":102,"title":103,"year":102},1789889213268]